GSAM Jahresausblick Wie wird das Anlagejahr 2019?
2. Durch den Konjunkturzyklus navigieren: Risiko auf- oder abbauen?
Wir halten es für verfrüht, Risikoanlagen zu verringern. Im Jahr 2019 wird der Fokus auf einem Ende des Konjunkturzyklus liegen. Bevor Anleger allerdings Risiken in ihren Portfolios abbauen, müssten deutlichere Anzeichen einer konjunkturellen Verschlechterung auftreten. Dazu dürfte es im ersten Halbjahr 2019 nicht kommen, wenngleich die Risiken im weiteren Jahresverlauf steigen werden.
a) Das spätzyklische Umfeld könnte die Märkte gestalten. Historisch gesehen nimmt die Aktienvolatilität gegen Ende des Zyklus zu. Wir sind in der Tat überzeugt, dass Ende 2017 den Volatilitätstiefpunkt markierte. Aus historischer Sicht wäre das nächste typische Marktereignis ein Tiefstand bei den Credit Spreads. Unserer Meinung nach ist es aber zu früh, sich dafür zu positionieren. Dennoch werden wir die Anleihemärkte im Jahr 2019 genau beobachten. Es besteht außerdem ein historischer Zusammenhang zwischen einer sich verflachenden oder invertierten Zinskurve der US-Treasuries und einer Rezession. Der Rückgang der Laufzeitprämien könnte dieses Signal allerdings beeinträchtigt haben. Deshalb halten wir es für wichtiger, sich auf Wirtschaftsdaten zu konzentrieren.
b) Angesichts der makroökonomischen Entwicklung ist es zu früh, das Risiko zu verringern. Das Wirtschaftswachstum verlangsamt sich zwar, steigt aber immer noch. Die Kerninflation zieht stetig an und nicht zu schnell. Das gilt ebenso für die Straffung der Zentralbankpolitik. Darüber hinaus wachsen die Gewinnmargen der Unternehmen weiter und finanzielle Ungleichgewichte sind eher idiosynkratische statt systemische Herausforderungen. Daher halten wir es für verfrüht, Risikoanlagen zu verringern und bleiben eher risikoaffin.
c) Es ist aber nicht zu früh, die Folgen einer möglichen Risikoreduzierung abzuwägen. Im Laufe des Jahres dürften spätzyklische Risiken zunehmen: Hierzu zählen sinkende Gewinnmargen bei Unternehmen, übermäßige Straffungsmaßnahmen der Zentralbanken und systemische finanzielle Ungleichgewichte. Um sich darauf vorzubereiten, bevorzugen wir auf der Mikroebene Unternehmen mit hoher Preismacht und auf der Makroebene frühzyklische Volkswirtschaften.
3. Wie weit wird die Fed gehen?
Für das Jahr 2019 erwarten wir drei Zinserhöhungen der US-Notenbank, aber es bestehen einige Risiken, die diese Erwartung beeinträchtigen könnten. Seit zwei Jahren strafft die Fed die Geldpolitik kontinuierlich. Eine Schlüsselfrage für Investoren – und eine wichtige Überlegung für Risikoanlagen im Jahr 2019 – wird sein, ob es bei diesem Tempo bleibt.
a) Der Ausblick für die Fed in 2019 ist für uns weniger deutlich. In den letzten zwei Jahren hat der Markt die Leitzinserhöhungen der Fed unserer Ansicht nach nicht ausreichend eingepreist. Das ist nach wie vor der Fall. Es untermauert unsere Erwartung bezüglich weiterer Zinserhöhungen seitens der Zentralbank. Wir sind aber weniger davon überzeugt als in den Jahren 2017 und 2018.
b) Es bestehen einige Risiken, die unseren Fed-Ausblick beeinträchtigen könnten. Die zuletzt verschärften Finanzierungsbedingungen und die erwartete Wachstumsverlangsamung könnten auch dafür sorgen, dass die Straffungskampagne der Fed pausiert. Andererseits besteht das Risiko, dass die Lohn- und Preisinflation im neuen Jahr aufgrund der angespannten Lage auf dem US-Arbeitsmarkt anzieht. Das könnte die Fed veranlassen, die Zinsen jedes Quartal 2019 anzuheben.
c) Der Kurs der Fed ist für Risikoanlagen eine Herausforderung. Die Fed reagiert auf Veränderungen der finanziellen Rahmenbedingungen und erzeugt sie gleichzeitig. Wenn sich die Finanzmarktlage vor allem durch günstiger werdende Aktien weiter verschärft, ist das weder für die Zentralbank ein zwingender Grund, darauf zu reagieren, noch für Anleger, ihr Risiko zu verringern. Sollte sich die Lage aufgrund steigender langfristiger Zinsen verschärfen, könnte die Fed ihr Straffungsprogramm aus unserer Sicht vorübergehend ruhen lassen. Das würde ihr die Möglichkeit geben, den mittel- bis langfristigen Ausblick zu evaluieren, der positiv für Risikoanlagen sein dürfte. Folglich bestünde das wesentliche Abwärtsszenario darin, dass sich das Wirtschaftswachstum verlangsamt, aber die steigende Inflation die Fed zu weiteren Zinserhöhungen zwingt.
