Multi-Asset Märkte reagieren auf die neue Rhetorik der Fed
Chinesische Aktien lagen im 1. Quartal vorn, wegen der neuen lokalen Konjunkturprogramme und der Aussicht auf eine Lösung des Handelskonflikts. Auch amerikanische, europäische und asiatische Aktien verzeichneten zweistellige Erträge; die milderen Äußerungen der Fed zum Quartalsbeginn ließen die Risikobereitschaft der Investoren steigen. Emerging-Market-Aktien lagen leicht hinter Industrieländertiteln zurück, japanische Aktien waren vergleichsweise schwach.
Nach dem Rückgang im letzten Quartal haben sich die Ölpreise stark erhöht, was im Berichtsquartal zu einer insgesamt guten Rohstoffperformance führte. Immobilienwerten kamen die Kursgewinne bei Aktien und Staatsanleihen gleichermaßen zugute. Aufgrund der wieder höheren Risikobereitschaft gingen die Credit Spreads zurück, wobei High-Yield-Anleihen vor Investmentgrade-Anleihen lagen und die USA in beiden Assetklassen Europa hinter sich ließen. Emerging-Market-Fremdwährungsanleihen verzeichneten hohe einstellige Erträge und lagen damit vor Lokalwährungsanleihen. Hier schadeten einige länderspezifische Entwicklungen zum Ende des Berichtsquartals der Performance.
Staatsanleihen bewegten sich im Berichtsquartal durchweg seitwärts, um dann Ende März nach neuen milden Äußerungen der Fed stark zuzulegen. Die Renditen der meisten Länder waren daher zum Quartalsende so niedrig wie zuletzt 2017, wenn nicht eher. Die US-Zinsstrukturkurve ist daher noch immer teilweise invers, was Rezessionsängste schürt. Der US-Dollar entwickelte sich gegenüber anderen Währungen uneinheitlich. Der japanische Yen gab aufgrund der milden Äußerungen der japanischen Notenbank und der schwachen Konjunkturdaten etwas nach. Das Pfund legte trotz des unendlichen Hin und Her beim Brexit zu. Mitte Februar stieg der Goldpreis auf ein neues Hoch, um dann wieder nachzugeben. Insgesamt verzeichnete Gold im Berichtsquartal ein leichtes Plus. Im Infrastrukturbereich waren unterdessen unternehmensspezifische Faktoren maßgebend.
Die Märkte reagierten positiv auf die in vielen Ländern lockerere Geld- und Fiskalpolitik. Maßgeblichen Anteil am Erfolg hatten Aktien. Immobilien, Unternehmens- und Staatsanleihen schnitten ebenfalls gut ab. Besonders günstig waren Positionen in Festzinstiteln aus den USA und Neuseeland, die stark zulegten, da man in beiden Ländern allmählich von weiteren Zinssenkungen ausgeht. Die Währungspositionierung war leicht negativ, vor allem wegen des schwächeren Yen und der schwächeren schwedischen Krone. Auch unsere Absicherungen von Aktienpositionen – zur Verringerung des Gesamtrisikos – waren aufgrund der guten Marktentwicklung ungünstig.
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Die Märkte reagieren weiterhin positiv auf die veränderte Rhetorik der meisten Notenbanken, die lockerere Fiskalpolitik in China und die Anzeichen dafür, dass die Handelsgespräche Fortschritte machen. Die Konjunkturdaten blieben durchweg schwach, doch einige Frühindikatoren, insbesondere die Kreditvergabe und die Einkaufsmanagerindizes (PMIs) in China, haben sich verbessert. Dies könnte bedeuten, dass der Weltwirtschaftsabschwung jetzt weitgehend hinter uns liegt. Möglicherweise verbessern sich jetzt die Außenhandels- und Industriezahlen. Allerdings bleibt unklar, ob die Erholung von Dauer ist oder ob wir es eher mit einem vorübergehenden Aufschwung in der Reifephase des weltweiten Konjunkturzyklus zu tun haben.
Zweifellos sind die Finanzbedingungen großzügiger geworden. Die Finanzen der privaten Haushalte scheinen gut, und von Inflation ist weit und breit nichts zu sehen. Allerdings haben Geld- und Fiskalpolitik nur wenige Möglichkeiten, das Wachstum zu stützen. Es gibt kaum noch Überkapazitäten, die Unternehmen scheinen recht hoch verschuldet, und die Gewinnmargen könnten ihren Höhepunkt erreicht haben. Hinzu kommt, dass auf eine inverse Zinsstrukturkurve, bei der die Langläuferrenditen unter den Geldmarktzinsen liegen, in den nächsten 18 Monaten oft eine Rezession folgte.
Die Bewertungen sind eher kein Problem. Die meisten Wachstumsassets scheinen nur leicht überbewertet. Auch scheinen die meisten Investoren noch immer konservativ positioniert. Weitere Kursgewinne sind daher möglich, auch wenn sie vor dem Hintergrund der zunehmenden Risiken am Ende des Konjunkturzyklus nicht besonders attraktiv wirken. Insgesamt scheint das Glas an den Märkten zurzeit halb voll zu sein. Viele rechnen aber für den weiteren Jahresverlauf mit einem halb leeren Glas. Das Wachstum in den USA und den übrigen Ländern könnte sich etwas annähern, was günstiger bewerteten Märkten wie Europa und den Emerging Markets nützen könnte, insbesondere, wenn der US-Dollar dann nachgibt.
Immer mehr spricht dafür, dass Zinsen und Staatsanleiherenditen im laufenden Zyklus ihren Höhepunkt erreicht haben – es sei denn, die Inflation setzt zu einem Comeback an. Weil die Notenbanken jetzt stärker auf die Konjunkturdaten und die Finanzbedingungen achten, scheint eine negative Korrelation zwischen Anleihen und Aktien wieder möglich. Dann können Staatsanleihen unabhängig von ihrer Rendite auch wieder für Portfoliodiversifikation sorgen.
