Genaue Analyse erforderlich Nicht alle Green Bonds sind gleich grün

Die Emission grüner Anleihen steigt rasant an. Ihre ESG-Effekte unterscheiden sich jedoch zum Teil deutlich voneinander. Denn: Standards für die Einhaltung grüner Kriterien gibt es nicht. Wie Anleger bei der Green-Bond-Auswahl vorgehen können, erläutert Eugenia Unanyants-Jackson, Head of Environmental, Social and Governance Research bei PGIM Fixed Income.

Weniger Umweltverschmutzung
Weniger Umweltverschmutzung: Grüne Anleihen sollen für mehr Nachhaltigkeit sorgen. Ob sie es wirklich tun, gilt es bei jeder Emission genau zu überprüfen © IMAGO / ecomedia/robert fishman

Es wird erwartet, dass Regierungen und Unternehmen 2021 grüne Anleihen im Gegenwert von 500 Milliarden US-Dollar ausgeben. Das wäre fast die Hälfte des Betrags, der seit ihrer Entstehung 2007 in die Anlageklasse floss. Die Europäische Union alleine wird im Rahmen ihres Corona-Konjunkturpakets voraussichtlich grüne Anleihen im Wert von 225 Milliarden Euro emittieren. Gleichzeitig zwingen eine Reihe von Umweltgesetzen sowie wachsendes Umweltbewusstsein und steigender Druck seitens der Investoren Unternehmen dazu, Nachhaltigkeit ernst zu nehmen und ihre eigenen Geschäftsmodelle zu überdenken.

Investoren müssen jedoch beachten, dass die Effekte von Green Bonds sehr unterschiedlich ausfallen können.

Es gab viel beachtete Fälle, in denen Emittenten von grünen Anleihen die erklärte Zweckbestimmung des eingesammelten Kapitals nicht erfüllt haben, ihre Projekte nicht vorangekommen sind oder nach der Umsetzung deutlich weniger grün waren als versprochen.

Es gab auch Fälle, insbesondere bei staatlich geförderten Unternehmen, in denen Green Bonds zunächst wirkungsvoll erschienen. Bei näherer Betrachtung stellte sich jedoch heraus, dass der versprochene Umweltnutzen im Vergleich zu ähnlichen Projekten anderer Emittenten bescheiden ausfiel. Darüber hinaus haben einige Projekte, die durch Green Bonds finanziert wurden, kurzfristige Umweltvorteile auf Kosten der langfristigen Sicherung umweltschädlicher Infrastruktur gebracht.

Anreize für die Kennzeichnung von Anleihen als Green Bonds

Für Emittenten gibt es Anreize, eine Anleihe als Green Bond zu kennzeichnen. Dazu gehören beispielsweise oft geringere Kapitalkosten. Zwar verpflichten sie sich zur Einhaltung der Green Bond Principles, bei denen es sich um freiwillige Richtlinien zur Förderung der Markttransparenz und -integrität handelt. Es gibt aber weder einen standardisierten Messwert, der die Einhaltung bestimmt, noch gibt es Richtlinien, die Strafen für die Nichteinhaltung festlegen. Das Fehlen klarer, vergleichbarer Standards erhöht die Schwierigkeit, ein angemessenes „Greenium“ für einen bestimmten Green Bond festzulegen und unterstreicht die Bedeutung eines eigenen Bewertungsrahmens.

Eine Einzelfallanalyse der Glaubwürdigkeit und des Zusatznutzens einzelner Green Bonds muss daher Teil des Wertpapierauswahlprozesses sein. Die Glaubwürdigkeit wird auf der Ebene des Wertpapiers und des Emittenten bewertet, während die Zusatzwirkung den potenziellen zusätzlichen positiven Einfluss misst, den die Anleihe auf die Umwelt haben könnte.

Wie glaubwürdig ist der Emittent?

Um die Auswirkungen zu beurteilen, muss man die ESG-Gesamtstrategie eines Emittenten verstehen und analysieren, wie der Green Bond in diese Strategie passt. Die Anleihe ist umso glaubwürdiger, je mehr sie mit der ESG-Strategie des Emittenten übereinstimmt oder diese unterstützt.

Ferner muss geprüft werden, ob ein Emittent die Green Bond Principles befolgt. Diese bewerten, ob er übergreifende ESG-Richtlinien und -Ziele aufgestellt, eine Umsetzungsstrategie entwickelt und gegebenenfalls spezifische Ziele hat, die mit den Erlösen aus der Emission direkt unterstützt werden sollen.

Darüber hinaus ist es entscheidend, dass mit den Erlösen der Anleihe nur förderungswürdige Projekte finanziert werden und dass die Emittenten vollständige Transparenz über die Verwendung der Erlöse bieten. Auch das Timing spielt eine Rolle für die Glaubwürdigkeit eines Green Bonds: Je schneller die Erlöse an ein grünes Projekt verteilt werden, desto besser.

Stellungnahmen von Dritten zur Green-Bond-Philosophie eines Emittenten oder zu bestimmten Themen unterstützen die Analyse vor der Investition. In diesem Zusammenhang ist eine Zertifizierung nach dem Climate Bonds Standard als ein guter Hinweis auf die Glaubwürdigkeit zu werten. Der EU Green Bond Standard wird einen ähnlichen Anhaltspunkt liefern, wenn er eingeführt wird.

Wie groß ist der zusätzliche Nutzen?

Ein höheres ESG-Impact-Rating für Green Bonds belohnt die größere Umweltwirkung. Umso mehr der Green Bond eine Transformation von braunen zu grünen Aktivitäten ermöglicht – entweder in Bezug auf den Emittenten oder die Branche – desto größer ist sein zusätzlicher Effekt. Wenn die Erlöse beispielsweise für ein bestehendes Projekt vorgesehen sind oder unabhängig von der Anleihe erfolgt wären, dann hat die Emission eine geringere Wirkung. Wir ordnen Anleihen eine höhere zusätzliche Wirkung zu, wenn die Erlöse zur Finanzierung neuer Projekte verwendet werden und nicht zur Refinanzierung bestehender Projekte. Wenn ein Teil der Erlöse zur Refinanzierung verwendet wird, ist der Zusatznutzen umso geringer, je länger das Projekt zurückliegt.

Eine Bewertung des zusätzlichen Nutzens verlangt die Offenlegung der erwarteten Auswirkungen der Anleihe anhand quantifizierbarer Wirkungskennzahlen. Außerdem ist eine regelmäßige Berichterstattung über die Auswirkungen nach der Emission eines Green Bonds zu erwarten.

Die Kombination aus der Bewertung der Glaubwürdigkeit und des zusätzlichen Nutzens bestimmt die Bewertung der Gesamtwirkung der Anleihe.

Ganzheitliche Sicht

ESG-Impact-Ratings bieten Analysten und Portfoliomanagern eine ganzheitliche Sicht und eine zukunftsorientierte Perspektive auf die langfristige Nachhaltigkeit des Geschäfts eines Emittenten. Sie sind ein Instrument, das die Interaktion mit Emittenten erleichtert, ihnen greifbares Feedback gibt und die Informationen an Kunden weitergibt, die auf Basis von ESG-Kriterien investieren wollen.

Die Gesamtbewertung der Wirkung ermöglicht es zu entscheiden, ob das ESG-Impact-Rating einer bestimmten Anleihe besser ist als das ESG-Impact-Rating des Emittenten – und, wenn ja, in welchem Umfang.

Hohe Wirkung: Projekte, die mit den Erlösen aus Green Bonds finanziert werden, sind von zentraler Bedeutung für die Umstellung des Geschäftsmodells und der Geschäftstätigkeit eines Emittenten von braun auf grün, wobei grüne wirtschaftliche Aktivitäten braune Aktivitäten ersetzen sollen. Viele der High-Impact-Anleihen werden wahrscheinlich von relativ braunen Emittenten ausgegeben, da diese den größten Spielraum haben, um sich durch glaubwürdige, ehrgeizige Pläne umzuwandeln und einen Weg zur Finanzierung des Übergangs benötigen. Darüber hinaus kann eine erhebliche Aufwertung des ESG-Impact-Ratings eines Emittenten es Anlegern ermöglichen, seine grünen Anleihen in ESG-orientierten Portfolios zu kaufen, selbst wenn seine traditionellen Anleihen in diesen Portfolios nicht gekauft werden können.

Mittlere Wirkung: Projekte, die mit Erlösen aus Green Bonds finanziert werden, gehören entweder nicht zum Kerngeschäft des Emittenten oder werden als Ergänzung zu braunen Kernaktivitäten gesehen. Auch wenn der Anteil grüner Aktivitäten im Mix eines Emittenten wächst, ersetzen sie nicht die braunen Aktivitäten. Wenn mit den Erlösen aus Green Bonds beispielsweise neue regenerative Energieprojekte finanziert werden, die die Kapazität eines Versorgungsunternehmens erweitern, aber die Stilllegung seiner Kohlekraftwerke nicht sinnvoll beschleunigen, kann die Emission in diese Kategorie fallen.

Geringe Wirkung: Ein Green Bond mit geringer Überzeugungskraft, Erlöse, die für ein relativ unambitioniertes Projekt bestimmt sind, oder eine Kombination aus beiden Merkmalen. Geringe Zusatzwirkung tritt häufig auf, wenn ein Emittent einen großen Anteil grüner Wirtschaftsaktivitäten in seinem Gesamtmix hat und Green Bonds hauptsächlich zur Finanzierung dieser bestehenden Aktivitäten verwendet. In diesem Fall gibt es keine sinnvolle Erhöhung des Gesamtanteils grüner Aktivitäten oder einen aktiven Ersatz von braunen durch grüne Aktivitäten. Es ist erwähnenswert, dass der Emittent in diesem Szenario, auch wenn die Auswirkung der grünen Anleihe mit einem geringeren Anstieg des ESG-Impact-Ratings bewertet wird, wahrscheinlich von vornherein ein höheres ESG-Impact-Rating hat, da er bereits in eine Vielzahl von grünen Aktivitäten eingebunden ist.

Ausblick: Augen auf beim Anleihekauf

Das signifikante Wachstum des Marktes für grüne Anleihen unterstreicht, wie wichtig die genaue Analyse einzelner Emissionen ist. Der Trend geht mit einer signifikanten Emission von Green Bonds mit geringem Zusatznutzen einher, da die Unternehmen von der Nachfrage der Investoren profitieren und bestehende grüne Anlagen refinanzieren. Darüber hinaus erreichen nicht alle Green Bonds ihre erklärten Ziele und nicht alle Emittenten verfügen über Prozesse zur Überwachung und Offenlegung der erzielten Auswirkungen.